受益兩材合并，工程/環(huán)保業(yè)務(wù)迎來(lái)新機(jī)遇,業(yè)績(jī)有望重回快車(chē)道 公司是世界水泥工程龍頭, 2017H1 末水泥工程全球市占率超過(guò) 45%,我們認(rèn)為在兩材合并逐步推進(jìn)后,公司工程與環(huán)保業(yè)務(wù)均迎來(lái)重要發(fā)展機(jī)遇:1)水泥工程主業(yè)面臨競(jìng)爭(zhēng)大幅減小, EPC 與 EPC M 市場(chǎng)均明顯擴(kuò)容,多元化工程訂單快速增長(zhǎng),未來(lái)有望深度受益于新集團(tuán)工程業(yè)務(wù)整合; 2)水泥窯協(xié)同處置危廢業(yè)務(wù)有望迎來(lái)新機(jī)遇,潛在年運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)可觀(guān),內(nèi)生外延公司環(huán)保業(yè)務(wù)有望快速發(fā)展。此前公司受累于資產(chǎn)與商譽(yù)減值損失,我們認(rèn)為當(dāng)前時(shí)點(diǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)已基本消除,未來(lái)公司業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型鼗乜燔?chē)道。
工程主業(yè)：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化盈利提升,有望受益大集團(tuán)工程板塊整合 公司今年前三季度新簽工程訂單 188 億元,同比下降 3%,降幅大幅減小,Q3 單季度新簽訂單同比增速達(dá) 59%,工程業(yè)務(wù)呈回暖態(tài)勢(shì)。上半年工程業(yè)務(wù)毛利率提升 3.89pct。 2016 年至今,毛利率較高的多元化工程及生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)服務(wù)新簽訂單實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng),我們預(yù)計(jì)未來(lái)公司工程主業(yè)高毛利業(yè)務(wù)占比將進(jìn)一步提高。兩材合并后中國(guó)建材表示將打造國(guó)際工程平臺(tái),我們認(rèn)為公司作為集團(tuán)下唯一工程上市平臺(tái),有望受益整合產(chǎn)生的競(jìng)爭(zhēng)減少與渠道優(yōu)勢(shì),中建材毛利率較高的工程服務(wù)板塊也存在注入公司的可能。
環(huán)保：大平臺(tái)布局,保守預(yù)計(jì)水泥窯協(xié)同處置潛在年運(yùn)營(yíng)凈利潤(rùn) 6.4 億 公司通過(guò)內(nèi)生 外延大力拓展環(huán)保業(yè)務(wù), 2014-16 年環(huán)保訂單 CAGR 達(dá)48%。目前主要依托河南中材環(huán)保(除塵設(shè)備銷(xiāo)售)、中材環(huán)境(煙氣治理EPC、水泥窯協(xié)同處置固廢)、安徽節(jié)源(工業(yè)節(jié)能 EMC、生態(tài)環(huán)境治理)三個(gè)平臺(tái)開(kāi)展環(huán)保業(yè)務(wù)。兩材合并,公司水泥窯協(xié)同處置危廢業(yè)務(wù)發(fā)展有望迎來(lái)新機(jī)遇,公司能夠?qū)崿F(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋(設(shè)計(jì)、施工、投資運(yùn)營(yíng)),同時(shí)背靠中建材集團(tuán)(截止 16 年底合并后熟料產(chǎn)能全國(guó)占比 22%),有望與集團(tuán)下水泥企業(yè)聯(lián)合投資運(yùn)營(yíng)水泥窯協(xié)同處置危廢項(xiàng)目。根據(jù)我們測(cè)算,保守條件下, 水泥窯協(xié)同處置危廢長(zhǎng)期潛在年運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)貢獻(xiàn)可達(dá)到 6.4 億元。
歷史財(cái)務(wù)包袱消除，集團(tuán)整合/股權(quán)激勵(lì)多因素共助業(yè)績(jī)提升 公司 12-14 年間因鋼貿(mào)案計(jì)提壞賬 13.37 億元, 16 年 Hazemag 計(jì)提商譽(yù)減值 1.24 億元, 17H1 公司匯兌損失接近 1.5 億元,多項(xiàng)非經(jīng)常性因素對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生了明顯拖累。當(dāng)前時(shí)點(diǎn),鋼貿(mào)案壞賬風(fēng)險(xiǎn)已出清且逐步轉(zhuǎn)回,我們預(yù)計(jì)公司未來(lái)產(chǎn)生大額商譽(yù)減值和匯兌損失的可能性較小,未來(lái)業(yè)績(jī)將更加真實(shí)反映基本面情況。未來(lái)公司還有望通過(guò)深度參與集團(tuán)六個(gè)一戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張,今年 12 月完成的股權(quán)激勵(lì)也彰顯了對(duì)未來(lái)的信心。 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有望重回高點(diǎn),首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí) 我們假設(shè)公司 17-19 年工程業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng),生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)及環(huán)保業(yè)務(wù)在新簽訂單快速增長(zhǎng)和兩材合并大背景下實(shí)現(xiàn)收入快速增長(zhǎng),預(yù)計(jì)公司 17-19 年EPS0.53/0.83/0.97元,歸母凈利潤(rùn)增速 83.5%/54.6%/17.9%,CAGR49.6%,結(jié)合可比公司估值,認(rèn)可給予公司 18 年 14-16 倍 PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格11.48-13.12 元,首次覆蓋,給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。